2018年云南白药（yào）的混改，是云南省（shěng）国企改革（gé）的（de）一个标志性事件。时至今（jīn）日，官方、理论界、媒体、云南人对白药混改的利与弊、是与非（fēi）看法不（bú）一，众（zhòng）说纷纭。乐鱼和麦肯（kěn）咨询作为十七年服务云南本（běn）土大（dà）型企业的管理（lǐ）咨询公司（sī），深（shēn）入研（yán）究云南白药责无旁贷。乐鱼和麦肯咨询公众号前（qián）三天介绍了全球九位顶级投资大师的30种研究模式，今（jīn）天我们就从投资的视角分析一下云南白药。

一、总体情（qíng）况

       云南白药两（liǎng）大业务分别（bié）是商业（yè）销售（shòu）（医（yī）药流通）和工业（yè）销售，其中医药流通收入占比超（chāo）过六成但利（lì）润占（zhàn）比不（bú）足两（liǎng）成，毛利率不足（zú）10%（7.3%~9.2%），大（dà）胆推测一下，这个（gè）业务赚不（bú）了（le）多少钱。医（yī）药流通收入增（zēng）长受（shòu）益（yì）于行业（yè）集中度提升，龙头企业会有一定的增量（liàng），低毛利（lì）受制（zhì）于医药流通产业链地（dì）位十（shí）分弱势。工业销售占收入的35%，利润（rùn）占比82.5%,毛利率高（gāo）达61%以上，是云南白药（yào）盈利的（de）核心来源。

现在我们了解了云（yún）南白药的整体的业务情况，接下来整体盘一下（xià）云（yún）南（nán）白（bái）药的是与非。

二、投资视角（jiǎo）看云南白药混改（gǎi）的正向变（biàn）化

1、符合全球（qiú）六位（wèi）顶级（jí）投资大师的模式（shì），位居云（yún）南省四（sì）十家上市（shì）公司并列第一（另外一（yī）家是丽江股份（fèn））

巴菲特：销售（shòu）净利率连续10年大（dà）于（yú）5%；从2012-2021年年报可以得出，云南白药除2021年销售净利率为7.7%，其余每（měi）年均大（dà）于11%。

彼得·林奇：经营性现（xiàn）金流连（lián）续5年（nián）大于0；云南（nán）白药2017-2021年经营性（xìng）现（xiàn）金流净额从11.6亿增（zēng）长到52.2亿，数值可观（guān）。

本杰明·格雷厄姆（mǔ）：最新一期流动比率（流动资产/流动负债）大于2；云南白（bái）药2022年一（yī）季（jì）度流（liú）动比率为2.8，资产（chǎn）变现能（néng）力超过（guò）预（yù）期（qī）。

马克·墨（mò）比（bǐ）尔斯（sī）：PSY心理指（zhǐ）标（N日内上（shàng）涨天数/N*100），前100个交（jiāo）易日PSY<50，PSYMA<50；云南白药前100个交易日PSY为40，PSYMA为39。

菲利普·费雪：连续（xù）8年每（měi）股（gǔ）盈余公（gōng）积大于0.6元（yuán），云南白药从2014-2021年每年（nián）每（měi）股盈余公积呈上涨趋势，从（cóng）0.65元增至1.97元。

安东尼·波顿：连续10年PE（每（měi）股股价/每股收益）<100，PB（每（měi）股股价/每股（gǔ）净资产（chǎn））>1，PS（总市值/主营收入（rù））>2，云南白药连（lián）续10内PE在23-37之间波动，PB在2-7之间波动，PS在3-5之间波动。

2、继续保持良（liáng）好财（cái）务表现

       云南白药总市值（2022.7.13）在云南排名第三，达（dá）到1011亿，是云南三（sān）个千亿市值的其中之一；2021年营（yíng）收达到363.7亿，排名第五，净利（lì）润达到28亿（yì），排名（míng）第（dì）六；近五年ROIC（投入资（zī）本回报率）除（chú）2021年为5.9%，其余（yú）四年稳定在12%以上，ROE（净资（zī）产收益率）除（chú）2021年为7.4%，其余四年稳定在14%以上，两（liǎng）指标（biāo）都远超云南省（shěng）属国（guó）企；2021年现金流（liú）排（pái）名第（dì）一，为（wéi）45.9亿，经营性（xìng）现金（jīn）流逐年增（zēng）长，2021年为52.2亿；资产负债率低（dī）于（yú）35%。而相（xiàng）对（duì）云南省其余（yú）国（guó）企上市情况，云（yún）南白药的财务表（biǎo）现完全（quán）是（shì）傲视群雄，一骑绝尘！

3、震惊云南省企（qǐ）业界的高薪酬激励

       2021年云南白药董事（shì）长薪酬为1054万元，遥（yáo）遥（yáo）领（lǐng）先云南省（shěng）国企上市公司，2021年高（gāo）管薪酬也远超其他企（qǐ）业，可以看（kàn）出（chū）云南白（bái）药在薪酬激（jī）励方面走（zǒu）在云南国有（yǒu）上（shàng）市公司的前端。

二、投（tóu）资（zī）视角看云（yún）南白药混改的负面（miàn）变化

1、多元化经营“不务正业”，教训深刻（kè）

       2020年净利（lì）润大增，得益于炒股赚了22.4亿，接（jiē）近主业净利润，云（yún）南（nán）白药（yào）2020年买（mǎi）了贵州茅台、伊利股（gǔ）份（fèn）、小米、恒瑞医药等；2021年净利（lì）润减少一半，主（zhǔ）要是炒股血亏，小米亏了14亿，恒瑞亏了2亿，腾（téng）讯亏了1亿；2022年一季（jì）度（dù）报告显（xiǎn）示公（gōng）允价值变（biàn）动（dòng）收益为-5.24亿，行（háng）情（qíng）仍（réng）不好。总的（de）来说，云（yún）南白药近两年投资金融（róng）产品导（dǎo）致（zhì）净利（lì）润波动较（jiào）大，扣除（chú）非经常性损益后，除2019年扣非净（jìng）利润较（jiào）低，其（qí）他四（sì）年波动（dòng）较（jiào）小（xiǎo），业绩也没有得到增长。

2、研发投入严重（chóng）不足

       创新是生物医药行业的核心竞争力（lì），而（ér）创新主要（yào）在于研发投入，云南白药五年平均研发费用（yòng）占比（bǐ）在71家中药行业上市（shì）公司中排名（míng）倒（dǎo）三，远低（dī）于行业均（jun1）值（zhí）3%，乐鱼和麦肯（kěn）咨询认（rèn）为，如（rú）果云南白药后期不加大研发投入，未来优势将越来越弱。

       云南（nán）白药员工本科及以上学历占比大，但研发人（rén）员占比及其低，简单地说是（shì）属于（yú）有研发潜力但（dàn）没（méi）有搞研发。

3、高管队伍中专业人才（cái）占比较低

       云南白药高管（guǎn）学历相较于云南其他医药（yào）行业（yè）来说是（shì）挺（tǐng）高的，但（dàn）大多数为经管类（lèi）人（rén）才，医药专业人才少（shǎo），这可能也会影响公司的（de）战（zhàn）略决（jué）策。

       乐鱼和麦肯咨询认为（wéi）：从投资的视角来（lái）看，云（yún）南白药（yào）的（de）混改瑕不掩（yǎn）瑜，依然是（shì）云南省产业界（jiè）的金（jīn）字（zì）招（zhāo）牌，当然好的企业在长期的发（fā）展过程中也要逐渐完善来获得更大（dà）的发展（zhǎn）。巴神说过，我们（men）喜（xǐ）欢的生意必须具有长久的（de）竞（jìng）争优势，由有才干并能以股东利益（yì）为导向的（de）经理人所管理。