恩捷股份（云南恩（ēn）捷新材料股份有（yǒu）限公司（sī））是云南（nán）唯一一家市值超（chāo）2千（qiān）亿（yì）的上市公（gōng）司（2022年7月18日数据），也是全球新能源锂离子电（diàn）池隔（gé）膜龙头企业，从2016年上（shàng）市到现在（zài），迅速（sù）占领市（shì）场，如此爆发式成长的恩（ēn）捷股份，它的成（chéng）功与挑战（zhàn）有哪些呢？今天来盘一下它（tā）的喜和忧。

一、喜

1. 敏（mǐn）锐的商（shāng）业嗅觉

       提到恩捷股（gǔ）份（fèn），不得不提站在风口的创始人李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出生于云南，1982年加入中国昆明（míng）塑料研究所，由于（yú）能力出众，工作两年后从1984年至1989年任（rèn）副所长，后争（zhēng）取到（dào）美国进修机会，于（yú）1992年（nián）毕（bì）业于美国University of Massachusetts大学（xué）高分（fèn）子材（cái）料专业，1992年至（zhì）1995年任美国Inteplast Corporation技术部经理，1996年回国创业，选择（zé）香烟（yān）这颗赚钱（qián）又垄断的大树，做起（qǐ）了烟草（cǎo）的烟标和烟膜生意，2006年加入（rù）云南玉溪创新彩印公司（恩捷股份前身之一（yī））任董（dǒng）事长，业绩一（yī）路（lù）高（gāo）歌。2018年，李晓明（míng）调转（zhuǎn）船头，拥抱（bào）新（xīn）能（néng）源风口（kǒu），做起了锂电（diàn）池（chí）生意，收购了上海（hǎi）恩捷90.08%的股权，从事湿（shī）法隔膜业务。随着“碳达（dá）峰（fēng），碳中和（hé）”目标（biāo）的提出，国家出台了（le）“电动（dòng）汽车税收减免”等一（yī）系列激励政策，促进（jìn）新能源汽车的发展（zhǎn）。目前恩捷股份已成为全（quán）球锂离子电池隔膜龙头企业，几乎（hū）垄（lǒng）断（duàn）式的（de）服务（wù）于全（quán）球大（dà）型（xíng）锂电池生产企业，背靠龙（lóng）头名气（qì），业绩（jì）也一飞冲天，市值暴（bào）涨（zhǎng）。创始人带领恩捷股份，抢占风口，谱写（xiě）非凡。

2. 最（zuì）佳的技术（shù）实力（lì）

       锂电池的四大材料是正（zhèng）极、负极、电解液和隔膜，恩捷股份选（xuǎn）择了四大材料中技术壁（bì）垒和（hé）毛利率最高的隔膜。隔膜有两（liǎng）个作用，一是分隔正负极，防（fáng）止正负极接触（chù）而短路，二是让电解质离子通过（guò）。别看（kàn）是一小（xiǎo）层（céng）膜，其技术（shù）却是国内（nèi）最晚（wǎn）突破（pò）的（de）。动力电池隔膜的性（xìng）能直接影响电池的（de）容量（liàng）、循环（huán）以（yǐ）及安全性能等特（tè）性（xìng）。隔膜按工（gōng）艺可分为干（gàn）法隔膜和湿法（fǎ）隔膜，湿（shī）法隔膜有更好的孔隙结构一致性、更强的拉伸（shēn）强度、更优的抗穿刺强度、更薄的（de）厚度且更均匀，显著区别于干法隔膜，但其难度也更大。而（ér）恩捷（jié）股份恰好看中湿法隔膜这个高技术壁（bì）垒的产品，多年聚（jù）焦湿法（fǎ）隔膜，而（ér）国内大多数企业是湿法干法（fǎ）并行。恩捷股份集中精（jīng）力钻（zuàn）研攻（gōng）坚（jiān），目前（qián）生产的（de）湿法锂电池隔离膜产品厚度可以在5µm至30µm之间灵活调节，而（ér）同行还在（zài）主打9µm，其2021年报（bào）表示（shì），全球（qiú）独（dú）一份的“在线涂布”技（jì）术已（yǐ）经在产线正（zhèng）式应用。恩捷（jié）股份技术实力碾压同行。

3. 过人的扩张胆识

       及时站（zhàn）在了风口，还有过硬技术持（chí）身，恩捷（jié）股份算是成功了四分之（zhī）三。2018年隔膜（mó）价格一直下降，国内锂电池隔膜生（shēng）产商遭遇业绩“寒冬”，而令人刮（guā）目相看（kàn）的是，恩（ēn）捷（jié）股份业绩（jì）逆流（liú）而上，产量和销量都令人赞不（bú）绝口，我（wǒ）们从财务视角解读一下这（zhè）个现象。

        恩捷股份2018年以后经营活动现金流入大幅增加，与此同时公司也花了很多钱构建（jiàn）固定资产（chǎn）、无形资产等（děng），这笔投资（zī）占了现金流入接（jiē）近三分之二。公司不满足已有的现金（jīn）流（liú）入，2019年及（jí）之（zhī）后大（dà）量筹资，2020年筹资132亿，根据公司报（bào）告，大（dà）规模筹（chóu）资用于隔（gé）膜（mó）项（xiàng）目建设（shè）。隔膜行（háng）业属于重资产行（háng）业，小企业（yè）若没有资金，难以（yǐ）形成（chéng）规模（mó），没有规模，成本（běn）将高的难以承受，如此来又赚不到钱（qián），这就是个死循环，而在其他（tā）企业纷纷退出（chū）时（shí），恩捷股份敢于逆行，下了（le）血本（běn）投（tóu）产扩增，逐渐成为龙头，行（háng）业（yè）集（jí）中度也不断提升，闯过了残酷的竞争，恩（ēn）捷迎来（lái）的（de）就是（shì）龙头带来的一系列福利。

       2021年（nián）11月，恩捷股份与宁德时代签订合作协议（yì），合资设（shè）立（lì）一（yī）家公司“厦门恩捷新材料科技（jì）有限公司”，拟注（zhù）册资（zī）本为16亿（yì）元。主（zhǔ）要从事投资干法隔离膜（mó）及湿（shī）法隔离膜（mó）项目。规划在（zài）共管区域（yù）内（nèi）投资建设16条（tiáo）锂（lǐ）离子电（diàn）池隔膜基膜和涂布分切生产线（xiàn），主要应用但（dàn）不限于新能源汽车动力电池系统、储能电池（chí）系统等市（shì）场，总投资为人民（mín）币（bì）52亿元，计划2023年建（jiàn）成并（bìng）部分投产。恩捷股份仍大张旗（qí）鼓扩张，稳固（gù）自（zì）己的龙（lóng）头地位，其获得的成功，离不开过人胆（dǎn）识带来的规（guī）模效益（yì）。

二、忧（yōu）

1. 液态电池的瓶颈

       新能（néng）源汽车动力电池主（zhǔ）要（yào）有锂离（lí）子电池、镍氢电池（chí）、燃（rán）料电池、铅酸电池和钠硫电池。最（zuì）常用的是液态锂电池（chí），它有着高工作电（diàn）压、快速充放电特（tè）性（xìng）、长循环（huán）寿命等优点，我们看一下它（tā）的（de）发电原（yuán）理（图片来源于网络（luò）），正负（fù）极在电解液中不（bú）停交换离子，隔膜隔离正（zhèng）负极、防止短路。其结构局限了它的（de）性能（néng），不停的反应（yīng）导致（zhì）电池容易衰老，而短路易引起火灾。当发生（shēng）车祸时（shí），液态锂电池受（shòu）到挤（jǐ）压、冲击，会导致（zhì）隔膜破裂，造（zào）成短路，内（nèi）部（bù）产（chǎn）生大量热量，而电解质里有（yǒu）易燃的有机溶剂，就会造成电池起火甚至爆炸（zhà）。

       液（yè）态电池这（zhè）两个明显弊端，造成固态电池被疯（fēng）狂炒作，固态电池把液态电解质换（huàn）为固态电解质，取消了隔（gé）膜，是公认的（de）锂电池（chí）未来发展的（de）方向。可以看出恩（ēn）捷股份的担忧（yōu）了（le）吧，不（bú）用隔膜也就说明（míng）他们的产品将被淘汰。目前的（de）液态锂电池已经（jīng）很难突破自（zì）身瓶颈（jǐng），而固态电池有着更（gèng）可靠的安全（quán）性，更高的（de）能量（liàng）密度，更久的（de）寿命，可以说（shuō）是新能（néng）源汽车的不二之选。但由于技术问题，目前大家还（hái）没有用上固态电（diàn）池。2021 年（nián）初（chū），蔚（wèi）来（lái）声称（chēng）将（jiāng）在使用（yòng）全新研发的固态电（diàn）池，这一操作（zuò）使（shǐ）得恩捷股份跌（diē）停，后来蔚来又解释其实用的是半固态（tài）电池，恩（ēn）捷股份股价才回升。从这个事件（jiàn）也可以看出市场的极（jí）大不（bú）稳定性是恩捷股份（fèn）的一大威胁，同时在各大企业的联手开发（fā）下，固态电池（chí）（或其他（tā）替代品）一定会出现，到时候隔膜将被迫退出。

2. 产（chǎn）能（néng）过剩（shèng）隐（yǐn）忧

       恩捷股份（fèn）疯狂（kuáng）扩（kuò）张占（zhàn）领市（shì）场，一方面扩（kuò）大产能极大提高了毛（máo）利（lì）率水平，成了（le）几乎垄断的锂电池隔膜供（gòng）应商（shāng），赚的盆满钵满；但另一（yī）方面，急速（sù）扩张（zhāng）拥有了超强产能，但供需是否平（píng）衡（héng）呢？在2017 年，整个行业产能超（chāo）过 50 亿m^2，远超国内需求（qiú），根据公开资料（liào）显示，2018 年，恩捷股份湿法隔膜产能 13 亿（yì）m^2，而当年（nián）出货量只有 4.68 亿m^2，2019 年末，公司湿法隔膜产能（néng）达到 23 亿m^2，而实际出货（huò）量不（bú）超（chāo）过 9 亿m^2，这组数据（jù）或许（xǔ）已经（jīng）显（xiǎn）示（shì）出恩捷股份产能过剩的迹（jì）象。2021年全球（qiú）动力型湿法锂电池（chí）隔膜需求量预估为（wéi）53.4 亿m^2，我国需求量（liàng）为 22.2亿（yì）m^2。而恩（ēn）捷股（gǔ）份2019年已达到23亿m^2，恩捷股份近几年（nián）的销售（shòu）收入主要依靠（kào）国内，扩展海外市场还需要时（shí）间去验（yàn）证，也就是说（shuō），目（mù）前恩捷股份已经存（cún）在产能过剩的问题，而其（qí）又（yòu）是重资（zī）产企业（yè），供过于求，将是企（qǐ）业面临的重大危机。

3. 创始人家族（zú）减（jiǎn）持套现

       董事长李晓明、其妻马燕（非独立董事）、其女Sherry Lee、其（qí）弟李晓（xiǎo）华（副董事长、总经理（lǐ））、弟（dì）媳（xí）惠雁（yàn）阳、侄子Jerry Yang Li（李晓华之子）家族（zú）6人全员持股。李晓明家（jiā）族可能（néng）有产（chǎn）能过（guò）剩（shèng）的担忧，或是对技术更新换代的压力，或是对于市场的不确定性，于（yú）2019年（nián）底开始逐步减持恩捷股份（fèn）。根据公司（sī）公告，从（cóng）2019年11月至今，李晓明家族已经（jīng）发布（bù）四轮（lún）减（jiǎn）持计划（huá）。前（qián）三轮减（jiǎn）持正值股（gǔ）价暴（bào）涨，减持（chí）股份看着不（bú）太明智（zhì），但其（qí）家族不为所动，最终累计套现约（yuē）20亿。根据公司公告，李晓明家族（zú）已完成第四轮（lún）减持，在2021年12月22日至2022年6月20日的以集（jí）中竞价方（fāng）式减持不超过2200万股，第（dì）四轮减持套现估计50亿，加上前三轮的（de）减持，合计套现了70亿。其家族持有上市股份（fèn）数（shù）量（liàng）将从2018年末的54.73%降（jiàng）至46%左右。

       除了减持套现被（bèi）媒（méi）体所（suǒ）诟病，创始人家族（zú）纷纷改国籍这个行为也是被大家所（suǒ）议论，或许是（shì）早（zǎo）期的留美（měi）经历（lì），李晓明家（jiā）族（zú）除了（le）李晓华为中国国籍（有境外居留权），其余全为（wéi）美国（guó）国籍，当然，选择哪个（gè）国家定居是个人的自由，我们保持中（zhōng）立态度。

      最后，相（xiàng）信大家看（kàn）完（wán）以后都不可否认恩捷股份（fèn）是家优秀的企业，但（dàn）它是否能（néng）成为一家卓越的企业呢，乐鱼和麦肯咨询（xún）认为（wéi）还有待时间（jiān）的检验。